近幾年，家用小電器掃地機(jī)器人領(lǐng)域的發(fā)展可謂熱火。如今，更是有行業(yè)龍頭要喝該領(lǐng)域IPO的“頭啖湯”。它就是目前市場份額為50%、居國內(nèi)第一的科沃斯機(jī)器人股份有限公司（下稱“科沃斯”）。

　　公司2017年2月份發(fā)布招股說明書，擬登陸上交所發(fā)行普通股A股不超過4000萬股，募資達(dá)9.12億元，投向年產(chǎn)400萬臺(tái)家庭服務(wù)機(jī)器人項(xiàng)目、機(jī)器人互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)圈項(xiàng)目和國際市場營銷項(xiàng)目。

　　但科沃斯發(fā)展?jié)摿烤谷绾危芊裨谏鲜兄蠼o投資者帶來更多利益，還需詳細(xì)分析其實(shí)際經(jīng)營情況。

　　業(yè)績?cè)鏊俨桓?想象空間小

　　科沃斯機(jī)器人“出道”時(shí)，并不是今天的樣子，而是一家為國外廠家代工生產(chǎn)吸塵器的公司。其成立于1998年，總部位于蘇州，當(dāng)時(shí)還叫泰怡凱電器。拓展出家用機(jī)器人板塊，還緣于2000年，時(shí)年42歲的公司董事長錢東奇看報(bào)時(shí)的一個(gè)“靈光一閃”。當(dāng)時(shí)，錢東奇注意到一則關(guān)于機(jī)器人足球比賽的新聞。這位畢業(yè)于南京大學(xué)物理系的創(chuàng)業(yè)者由此聯(lián)想到，是否能讓機(jī)器人也幫助人們掃地呢？

　　于是，在代工主業(yè)之外，錢東奇在公司內(nèi)設(shè)立了一支小規(guī)模的團(tuán)隊(duì)，專門研發(fā)此后被稱為掃地機(jī)器人的全新產(chǎn)品。直到2011年，這家代工吸塵器的公司更名為科沃斯機(jī)器人科技有限公司。

　　不過，更名之后直到2014年，科沃斯的主要營收還來自于代工產(chǎn)品（貢獻(xiàn)超過12億元的收入，占公司總營收的52.6%）。到2015年，機(jī)器人營收成為公司的第一大收入來源（接近14億元），公司才成為名副其實(shí)的機(jī)器人生產(chǎn)公司。

　　然而，這家靠掃地機(jī)器人聲名鵲起的公司，相較于自己國內(nèi)第一的市場份額，其營收及凈利情況略顯增長乏力、勢頭不足。據(jù)招股說明書，2013年至2016年前三季，公司的營收分別約為19.45億元、23.14億元、26.95億元和21.49億元，營收增速還不到20%。凈利潤分別約為1.63億元、1.57億元、1.76億元和0.77億元，增速遠(yuǎn)低于同期營收增速。

　　對(duì)于一家新興產(chǎn)業(yè)公司來說，這樣的增速水平很難給投資者帶來大的想象空間。公司負(fù)責(zé)人曾解釋稱：“公司報(bào)表是合并了服務(wù)機(jī)器人和傳統(tǒng)小家電代工這兩塊業(yè)務(wù)。分開來看，服務(wù)機(jī)器人的收入和利潤增速是比較高的；傳統(tǒng)的小家電代工業(yè)務(wù)增速則比較低，基本算持平，它的代工性質(zhì)也決定了其利潤率不會(huì)很高，但這塊業(yè)務(wù)又具備規(guī)模。代工業(yè)務(wù)合并到報(bào)表加權(quán)平均后，公司整體利潤被拉低。按照服務(wù)機(jī)器人業(yè)務(wù)目前的增速水平，未來一兩年時(shí)間里，公司整體業(yè)務(wù)格局是服務(wù)機(jī)器人業(yè)務(wù)占比高過代工業(yè)務(wù)?！辈贿^，目前據(jù)其財(cái)報(bào)來看，截至2016年三季度，小家電代工業(yè)務(wù)占營收比重仍有42%，而服務(wù)機(jī)器人業(yè)務(wù)占55%，未占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢。

　　存貨攀升 周轉(zhuǎn)率狀況不佳

　　不過，記者查閱其招股說明書，發(fā)現(xiàn)其存貨、應(yīng)收賬款以及負(fù)債額也都日益攀升，這說明，除了公司負(fù)責(zé)人所稱是因?yàn)榇ぎa(chǎn)品利潤率不高拉低整體增速，公司日漸不佳的償債能力拖累了公司跨越式發(fā)展。

　　截至2016年9月末，公司的應(yīng)收賬款和存貨占流動(dòng)資產(chǎn)比例分別較2015年期末增加4.1%和6.9%，目前為30%和44%，而貨幣資金占流動(dòng)資產(chǎn)的比例較2015年期末卻減少7.1%。

　　此外，存貨余額也不斷攀升，報(bào)告期內(nèi)分別為3億元、3.5億元、4.7億元和6.4億元，占總資產(chǎn)的比例分別為23%、21%、27%和33%。

　　與此同時(shí)，公司資產(chǎn)負(fù)債率也高出可比公司平均水平。報(bào)告期內(nèi)，科沃斯機(jī)器人的資產(chǎn)負(fù)債率分別為60%、49%、65%和58%，而同行業(yè)上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率為47.8%、47.1%、39.9%和43.4%。有投資者認(rèn)為，這些指標(biāo)上升，也意味著公司業(yè)務(wù)規(guī)模越做越大，這是公司壯大發(fā)展的必要代價(jià)。不過，若在規(guī)模擴(kuò)大的同時(shí)提高流動(dòng)性、周轉(zhuǎn)率，存貨也會(huì)很快銷出去，出現(xiàn)這種情況還是說明公司周轉(zhuǎn)率不好。果然查閱數(shù)據(jù)，報(bào)告期內(nèi)，科沃斯的存貨周轉(zhuǎn)率分別為5.2次/年、4.8次/年、4.3次/年和3.2次/年，呈逐年下降態(tài)勢。而同期，行業(yè)內(nèi)可比公司的平均存貨周轉(zhuǎn)率分別為6.93次/年、7次/年、6.97次/年和7.3次/年，其存貨周轉(zhuǎn)率是行業(yè)內(nèi)的最低水平。

　　究其原因，有業(yè)內(nèi)分析人士認(rèn)為，這與科沃斯愈加擴(kuò)大的線上渠道需要提前備貨有關(guān)。而線上渠道主要銷售的產(chǎn)品是家庭服務(wù)機(jī)器人產(chǎn)品，清潔類小家電產(chǎn)品主要通過線下渠道進(jìn)行銷售。據(jù)招股說明書數(shù)據(jù)，公司線上銷售占主營業(yè)務(wù)收入的比例從2014年的14%已增加到了2016年前三季的44%。線上銷售的份額越多備貨相應(yīng)也就越多。

　　不過，也有投資者擔(dān)憂這在一定程度上反映了科沃斯線上渠道不夠多元化、營銷能力不足，導(dǎo)致無法快速消化存貨，從而導(dǎo)致存貨余額的不斷增加以及存貨周轉(zhuǎn)率的下降?？莆炙箼C(jī)器人主要以天貓、京東自營和唯品會(huì)為線上主打銷售渠道，其中以天貓為最主要的銷售平臺(tái)，2014至2016年前三季，天貓銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為8.6%、17.2%、27.2%和22.8%。

　　然而，還有令投資者感到矛盾的一點(diǎn)是，一方面存貨無法快速消化、越積越多；一方面公司還將募集資金繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能。公司內(nèi)部人士稱：“我們2016年的家庭機(jī)器人銷量已接近兩百萬臺(tái)。公司目前的產(chǎn)能尚無法達(dá)到兩百萬臺(tái)，產(chǎn)能不足問題也只能通過代工途徑來解決。年產(chǎn)擴(kuò)建400萬臺(tái)，綜合考慮了我們目前產(chǎn)品銷售增速、產(chǎn)能情況以及未來產(chǎn)品線需要延伸等因素。”

　　也許在擴(kuò)大產(chǎn)能之后，公司的備貨策略會(huì)有所改變，但目前尚未得到公司相關(guān)負(fù)責(zé)人的合理解釋。此外，還有一個(gè)存疑之處是據(jù)公司招股書財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，2016年前三季家庭服務(wù)機(jī)器人銷量為77萬臺(tái)，若2016年銷量總共200萬臺(tái)，那么2016年最后三個(gè)月需要銷售100多萬臺(tái)才能匹配這個(gè)數(shù)額。

　　除了負(fù)債率攀升、周轉(zhuǎn)率下降，科沃斯機(jī)器人的股權(quán)收益也令投資者擔(dān)憂。報(bào)告期內(nèi)，科沃斯的基本每股收益分別為4.82元、1.08元、1.13元和0.37元，下降趨勢十分明顯。同期，其每股凈資產(chǎn)分別為15.68元、5.14元、3.86元和2.25元，同樣出現(xiàn)了陡降現(xiàn)象。每股收益的定義是：普通股股東每持有一股所能享有的企業(yè)凈利潤或需承擔(dān)的企業(yè)凈虧損。也就是說，其變化跟凈利潤變化應(yīng)該是基本同步的。但據(jù)公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，其凈利潤處于一個(gè)弱增長的趨勢。兩個(gè)數(shù)據(jù)變化趨勢并不匹配，原因何在？目前未得到公司的合理解釋。