事件

　　緊隨“供給側(cè)改革”催化下的周期板塊輪動(dòng)表現(xiàn),工程機(jī)械板塊經(jīng)歷的長(zhǎng)期的下行探底后,近日啟動(dòng)了一波較為搶眼的反彈。作為典型的中游,工程機(jī)械也會(huì)是周期股的下一個(gè)機(jī)會(huì)嗎?持續(xù)性又將如何?我們就工程機(jī)械行業(yè)的基本面情況及工程機(jī)械面對(duì)“供給側(cè)”的改革路徑做了梳理和總結(jié)。

評(píng)論

　　工程機(jī)械一季度或仍處于下滑,但銷量?jī)r(jià)格好于預(yù)期:工程機(jī)械行業(yè)產(chǎn)品銷量自2011年達(dá)到最高點(diǎn)之后開(kāi)始逐年下滑,2015年仍處于底部區(qū)域。產(chǎn)品類型上,受煤炭礦山需求下滑及大型基建開(kāi)工乏力等影響,中大噸位挖掘機(jī)銷量下滑最為嚴(yán)重。自去年四季度開(kāi)始,工程機(jī)械主要產(chǎn)品的開(kāi)機(jī)率出現(xiàn)了小幅改善跡象,排除受春節(jié)因素影響較大的1、2月份,據(jù)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示小松挖掘機(jī)3月份利用小時(shí)數(shù)已經(jīng)回升到了163小時(shí),與同期相比跌幅收窄到了1%,預(yù)期未來(lái)挖掘機(jī)利用小時(shí)數(shù)將會(huì)出現(xiàn)恢復(fù)性的好轉(zhuǎn),并將進(jìn)一步的帶動(dòng)終端客戶盈利水平的進(jìn)一步提升。如果需求端復(fù)蘇,開(kāi)機(jī)率持續(xù)回升,未來(lái)幾個(gè)月的開(kāi)機(jī)率數(shù)據(jù)將非常關(guān)鍵。

　　2016年1月份,2016年1月,挖掘機(jī)、裝載機(jī)、起重機(jī)銷量分別同比下滑17%、37%、28%,2月3月仍大概率延續(xù)下滑趨勢(shì),產(chǎn)品的出口數(shù)量同比、環(huán)比也均有下滑,但產(chǎn)品價(jià)格卻表現(xiàn)出上升趨勢(shì),銷量跌幅也在不斷的收窄當(dāng)中,就國(guó)內(nèi)工程機(jī)械的銷售量數(shù)據(jù)來(lái)看,仍然要好于之前的市場(chǎng)預(yù)期水平。

　　部分工程機(jī)械公司四季度出現(xiàn)回暖跡象:以中聯(lián)重科為例,公司在前三季度大幅虧損的情況下,全年預(yù)報(bào)盈利轉(zhuǎn)為正的結(jié)果說(shuō)明公司的基本面在2015年四季度出現(xiàn)了戲劇性的回暖,改善很可能體現(xiàn)在以下四個(gè)方面:1)人民幣貸款基準(zhǔn)利率在去年多次下調(diào),公司的貸款利息相應(yīng)減少;2)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)改善,公司應(yīng)收占款的撥備相應(yīng)減少;3)政府的補(bǔ)貼力度在加大;4)公司產(chǎn)品銷量企穩(wěn)。從中聯(lián)重科三季度的業(yè)績(jī)就已經(jīng)體現(xiàn)出了四季度業(yè)績(jī)將回暖的端倪,比如公司三季度的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流以及由負(fù)轉(zhuǎn)正,資產(chǎn)減值也開(kāi)始減少。

　　重卡經(jīng)歷了18個(gè)月負(fù)增長(zhǎng),需求觸底反彈跡象明顯,2月國(guó)內(nèi)重卡銷量3.2萬(wàn)輛,同比增16%,1-2月累計(jì)銷量6.9萬(wàn)輛,同比增長(zhǎng)2%,其中自卸車、水泥攪拌車等工程用車訂單明顯增長(zhǎng),是新訂單主要來(lái)源。從重卡庫(kù)存情況來(lái)看,工程用車的庫(kù)存也相對(duì)較低。

　　基建投資保持高位且增長(zhǎng)穩(wěn)定:從2015全年來(lái)看,我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資累計(jì)完成13.1萬(wàn)億元,同比增長(zhǎng)17%。從近五年的數(shù)據(jù)看,2010年完成基建投資約6.5萬(wàn)億元,至2015年增長(zhǎng)至13.1萬(wàn)億元,期間每年均保持正增長(zhǎng),年均復(fù)合增速達(dá)15%,基建投資保持高位且增長(zhǎng)穩(wěn)定。2015年的房地產(chǎn)景氣度處于較低水平;但從趨勢(shì)看,去年上半年房產(chǎn)景氣度下降,下半年開(kāi)始逐步回升,到2016年初景氣度進(jìn)入顯著提升階段。

　　國(guó)家大力支持基建投資和房地產(chǎn)去庫(kù)存,工程機(jī)械行業(yè)基本面改善預(yù)期升溫。從國(guó)家的支持力度上看,1月的信貸投放可能使3月的基建出現(xiàn)好轉(zhuǎn)預(yù)期,預(yù)計(jì)今年我國(guó)貸款基準(zhǔn)利率還會(huì)持續(xù)下調(diào),同時(shí)政府的補(bǔ)貼力度仍將持續(xù)加大,這些都為行業(yè)的基本面見(jiàn)底改善奠定了一定的基礎(chǔ)。從投資改善傳導(dǎo)至工程機(jī)械銷量改善的一般機(jī)制是:從投資好轉(zhuǎn),帶動(dòng)開(kāi)機(jī)率提升,到二手機(jī)需求銷量上升,再到新機(jī)銷量的上升,整個(gè)傳導(dǎo)周期需要3個(gè)月到半年,因此基建好轉(zhuǎn)反應(yīng)到工程機(jī)械的回暖可能會(huì)體現(xiàn)在二三季度的數(shù)據(jù)上。在國(guó)家大力支持基建投資,鼓勵(lì)房地產(chǎn)去庫(kù)存的政策背景下,工程機(jī)械行業(yè)基本面得到改善的預(yù)期也在升溫。

　　當(dāng)工程機(jī)械面對(duì)“供給側(cè)改革”,轉(zhuǎn)型升級(jí)才是出路:中國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩的情況仍非常嚴(yán)峻,就最先直面“供給側(cè)改革”下的鋼鐵、煤炭、水泥等周期行業(yè)“五朵金花”后,工程機(jī)械行業(yè)面臨的產(chǎn)能過(guò)剩也已經(jīng)歷了長(zhǎng)期的鎮(zhèn)痛期。早自2012年開(kāi)始,工程機(jī)械行業(yè)就開(kāi)始了自己的“供給側(cè)改革”,一直主動(dòng)持續(xù)收縮產(chǎn)能降低庫(kù)存。但工程機(jī)械行業(yè)作為典型的中游行業(yè),因各類產(chǎn)品的非標(biāo)準(zhǔn)化及下游應(yīng)用的多樣性,無(wú)法做到簡(jiǎn)單粗暴的去產(chǎn)能;同時(shí)又因?yàn)楸Ｓ辛烤薮?房地產(chǎn)和基建投資溫和復(fù)蘇對(duì)新機(jī)銷售的彈性有限。面對(duì)嚴(yán)峻的過(guò)剩壓力,卻少見(jiàn)到工程機(jī)械企業(yè)們達(dá)成一致減產(chǎn)協(xié)議,其核心原因又是什么?是因?yàn)楣こ虣C(jī)械行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩和需求不足其實(shí)都只是相對(duì)的。在能源和原料價(jià)格下降的情況下,工業(yè)品銷售價(jià)格應(yīng)該因?yàn)楣┻^(guò)于求而下降,但實(shí)際情況并非如此。以我國(guó)工程機(jī)械整機(jī)的出口價(jià)格指數(shù)為例,2008年至2015年工程機(jī)械的出口價(jià)格基本穩(wěn)定,只是在一定程度上增加了波動(dòng)性,并沒(méi)有隨著鋼鐵、煤炭等行業(yè)的價(jià)格下行而大幅下滑。這說(shuō)明工業(yè)中并不存在絕對(duì)性的過(guò)剩,而更多的是供給效率低下,最終需要通過(guò)擴(kuò)大需求來(lái)消化。所以不減產(chǎn)并不意味著不改革,對(duì)于產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩的工程機(jī)械行業(yè)而言,“供給側(cè)改革”更重要的方向是產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí),而不是簡(jiǎn)單意義上的去產(chǎn)能,這條轉(zhuǎn)型之路實(shí)際早已開(kāi)始了。比如中聯(lián)重科的轉(zhuǎn)型規(guī)劃早自2013年就開(kāi)始從重點(diǎn)發(fā)展工程機(jī)械到戰(zhàn)略布局工程機(jī)械、環(huán)衛(wèi)機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械、重型卡車和金融租賃服務(wù)五大板塊的多元化轉(zhuǎn)型,中長(zhǎng)期目標(biāo)是將工程機(jī)械收入占比降到一半以下;三一重工已于2015年獲得軍品研發(fā)生產(chǎn)資質(zhì),與國(guó)防科技大學(xué)共建“無(wú)人裝備工程中心”面向軍方共同開(kāi)發(fā)高智能裝備技術(shù)產(chǎn)品;安徽合力投資設(shè)立中德合資公司,引入歐洲最先進(jìn)物流倉(cāng)儲(chǔ)技術(shù)。

投資建議

　　周期板塊輪動(dòng),反彈行情有望持續(xù):短期來(lái)看,受益于“供給側(cè)改革”下的周期板塊輪動(dòng)表現(xiàn),工程機(jī)械板塊或出現(xiàn)交易性機(jī)會(huì)。參考2012年底和2014年底的兩輪周期股行情,工程機(jī)械板塊的漲幅均接近50%,在本輪周期股反彈行情中,工程機(jī)械板塊截止目前整體漲幅僅達(dá)到10%,本輪股價(jià)反彈仍有一定的持續(xù)性,建議把握趨勢(shì)行情積極參與。中長(zhǎng)期看,目前工程機(jī)械下游行業(yè)需求仍顯疲弱,預(yù)計(jì)2016年上半年的產(chǎn)品需求端還難有很大的改善。建議關(guān)注工程機(jī)械行業(yè)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)升級(jí),包括基礎(chǔ)零部件技術(shù)工藝突破、估值較低且有轉(zhuǎn)型預(yù)期、潛在受益于國(guó)企改革的標(biāo)的等。

　　估值處于歷史低位:工程機(jī)械屬于典型的重資產(chǎn)行業(yè),需要重點(diǎn)參考市凈率,截至目前收盤(pán)價(jià),中聯(lián)重科PB僅0.87倍,柳工0.86倍,徐工機(jī)械1.06倍,安徽合力1.47倍,縱觀過(guò)去,目前行業(yè)整體平均PB處于歷史最低水平。

　　我們給予行業(yè)“增持”評(píng)級(jí),推薦投資組合為:中聯(lián)重科、三一重工、柳工、安徽合力、徐工機(jī)械、廈工股份、山推股份。